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Processos Administrativos Concluídos

PROCESSO ADMINISTRATIVO Nº 12/2016

Envolvidos: XP Investimentos CCTVM S.A., Guilherme Dias Fernandes Benchimol, Julio Cápua Ramos da Silva, Felipe Trindade e Davi Miranda Quixadá
Assunto: Práticas não equitativas e conflito de interesses

Em 3.10.2016, foi instaurado o Processo Administrativo nº 12/2016 (“PAD 12/2016”) em face da XP Investimentos CCTVM S.A. (“Corretora”), de seus diretores Guilherme Dias Fernandes Benchimol (Diretor de Relações com o Mercado - “DRM”) e Julio Cápua Ramos da Silva (Diretor de Controles Internos - “DCI” - quando em conjunto com o “DRM”, “Diretores”) e dos operadores vinculados à Corretora à época dos fatos, Felipe Trindade (“Operador 1”) e Davi Miranda Quixada (“Operador 2” - quando em conjunto com o “Operador 1”, “Operadores”).

A área técnica da BSM identificou que operações executadas com a carteira própria da Corretora (“Carteira Própria”) resultaram no não atendimento de ofertas de clientes que estavam registradas no livro da B3 (“Livro”) com prioridade de execução (a prioridade para execução de ofertas na B3 é dada pela combinação preço-tempo: têm prioridade ofertas com melhor preço - maior preço na compra e menor preço na venda - observada ordem cronológica de registro).

Tais operações foram executadas por meio do mecanismo denominado de “client facilitation” (“Mecanismo”), desenvolvido pela Corretora com objetivo de prover liquidez aos seus clientes para protegê-los de possíveis oscilações bruscas de mercado e garantir melhores preços de execução.

O funcionamento do Mecanismo consistia na execução de negócio entre a Carteira Própria da Corretora e seus clientes cujas ordens enviadas por meio de conexão automatizada (Direct Market Access - DMA) resultariam em oferta agressora no Livro, que atenderia imediatamente ofertas registradas no melhor nível de preço na ponta oposta do Livro.

O Mecanismo operava por meio de algoritmos, que verificavam se as ordens de clientes enviadas via DMA resultariam em oferta agressora e se estavam dentro dos parâmetros de gestão de risco da Corretora. Em caso positivo, tais ordens eram desviadas pelo Mecanismo (“Ordem Desviada”) para interpor a Carteira Própria na contraparte do cliente emissor da Ordem Desviada, por meio da execução de negócio direto intencional no Livro (negócio direto intencional é uma operação executada diretamente pela corretora, que após combinar comprador e vendedor, registra a operação no Livro. Ou seja, as ordens de compra e de venda são casadas no sistema da corretora e não se transformam em ofertas no Livro).

No período de 2.1.2015 a 31.8.2016, de 100% dos negócios realizados pelo Mecanismo: (1) 19,6% geraram melhor preço de execução para os clientes que emitiram as Ordens Desviadas, pois o preço oferecido pela Carteira Própria foi melhor do que o preço médio que o cliente obteria no Livro e (2) 80,4% foram indiferente, pois o preço oferecido pela Carteira Própria foi o mesmo que o cliente obteria no Livro.

Nos casos em que a atuação do Mecanismo foi indiferente, foram identificadas situações que, no momento do registro do direto intencional no Livro, havia outros clientes da Corretora com ofertas registradas com prioridade de execução no Livro. Essas ofertas seriam agredidas pelas Ordens Desviadas e deixaram de ser atendidas em decorrência da atuação do Mecanismo.

Até 15.8.2016, a Corretora entendia que não deveria verificar a presença de ofertas de clientes no Livro antes de executar o direto intencional entre sua carteira própria e as Ordens Desviadas.

Após interações entre a Corretora, a BSM e a B3, a Corretora ajustou o Mecanismo que, a partir de 15.8.2016, passou a verificar a presença de ofertas de clientes no Livro antes de executar o direto intencional. O aprimoramento implementado reduziu o percentual de não atendimento de ofertas de clientes registradas com prioridade de execução no Livro, conforme tabela abaixo:

Período	Total de Ordens Desviadas	Ordens Desviadas executadas com melhor preço médio		Ordens Desviadas executadas com resultado indiferente		Ordens Desviadas que deixaram de atender ofertas de clientes no Livro
Período	Quantidade (A)	Quantidade (B)	% (B/A)	Quantidade (C)	% (C/A)	Quantidade (D)	% (D/C)
2.1.2015 a 31.8.2016	4.477.001	876.889	19,58%	3.600.112	80,42%	713.983	19,83%
1.9.2016 a 29.6.2018	31.114.534	3.930.945	12,63%	27.183.589	87,37%	912.943	3,36%

A possibilidade de não atendimento de clientes reduziu, mas não foi eliminada em razão do intervalo de tempo entre o momento em que a Corretora verifica as informações referentes ao Livro e o momento em que o direto intencional é executado no Livro. Mesmo assim, a Corretora decidiu continuar a utilização do Mecanismo. Por isso, houve abertura de processo administrativo, pois a BSM considerou, em síntese, que:

a Corretora atuou em situação de potencial conflito de interesses em relação a seus clientes que estavam com ofertas registradas no Livro (art. 30, parágrafo único, da Instrução CVM nº 505/2011);
o conflito foi materializado quando, no momento do registro do direto intencional no Livro, havia ofertas de clientes que deixaram de ser atendidas em razão da atuação do Mecanismo;
foi caracterizada a realização de práticas não equitativas em relação aos clientes com ofertas no Livro (inc. I e II, alínea “d”, da Instrução CVM nº 8/1979) e
os controles internos existentes não evitaram a materialização do conflito de interesses (art. 3º, inciso II e art. 31, parágrafo único, inciso I, da Instrução CVM nº 505/2011).

Após a acusação, a defesa afirmou, em síntese, que:

a acusação deveria considerar a configuração do Livro no milissegundo em que o Mecanismo desvia a Ordem Desviada, pois, em razão do intervalo de tempo entre a verificação do Livro pelo Mecanismo e o registro do direto intencional, a Corretora não tem como saber a configuração do Livro no milissegundo em que o negócio é executado;
a acusação não teria demonstrado o dolo dos defendentes;
a forma de atuação do Mecanismo é admitida em outras jurisdições;
o entendimento da acusação não deriva de norma expressa, mas de nova interpretação que não pode ser aplicada de forma retroativa;
os benefícios gerados pelo Mecanismo são substancialmente maiores que o potencial risco de não execução e
a diligência da Corretora incluiu a contratação de especialistas para elaboração de pareceres jurídicos acerca da adequação do Mecanismo à regulamentação do mercado de capitais brasileiro.

Em 23.2.2018, a Corretora, os Diretores e os Operadores celebraram Termo de Compromisso com a BSM, com objetivo encerrar o processo em relação às operações realizadas no período de 2.1.2015 até 14.8.2016 no qual a Corretora não verificava a presença de ofertas de clientes com prioridade de execução no Livro. A Corretora se comprometeu a (1) pagar à BSM o valor dos ganhos que obteve, no período de 2.1.2015 a 14.8.2016, com as operações que resultaram no não atendimento de ofertas de clientes, os quais corresponderiam, na época da instauração do processo, a R$ 4.022.285,70, acrescido de 20% e atualizado pelo IPCA e (2) ressarcir os clientes cujas ofertas não foram atendidas pelas Ordens Desviadas, em razão da atuação do Mecanismos, e que, até o final do pregão, foram executadas a pior preço. O valor do ressarcimento corresponde à diferença entre o preço de execução a pior preço e o preço que seria obtido com a Ordem Desviada, atualizado pelo IPCA e acrescido de juros simples de 6% ao ano calculado pro rata die, montante que foi descontado do valor pago à BSM.

As obrigações assumidas no Termo de Compromisso foram integralmente cumpridas. A Corretora ressarciu os clientes no valor total de R$ 380.422,63 e efetuou o pagamento à BSM do montante total de R$ 4.595.760,90, que foi dividido entre os acusados da seguinte forma: (1) os Operadores pagaram a quantia de R$ 114.894,02 cada um; (2) os Diretores pagaram a quantia de R$ 344.682,07 cada um e (3) Corretora pagou a quantia de R$ 3.676.608,72.

Em 13.12.2018, o PAD 12/2016 foi julgado pela Turma do Conselho de Supervisão da BSM (composta por 3 Conselheiros) que, por 2 votos a 1, condenou a Corretora e o DRM por atuação em conflito de interesses, em infração ao art. 30, parágrafo único, da Instrução CVM nº 505/2011, às penalidades de: (1) multa para a Corretora no valor de 1,5 vez o ganho decorrente das operações que fizeram com que clientes tivessem suas ordens não executadas, executadas com atraso ou com preço pior, conforme os critérios adotados pela acusação, até a data em que fosse cessada a prática ou o trânsito em julgado, o que ocorresse primeiro e (2) multa para o DRM no valor de R$ 500.000,00 e absolveu os defendentes das demais acusações.

Os membros da Turma que votaram pela condenação da Corretora e do DRM, destacaram que:

o elevado número de casos em que clientes foram prejudicados pelo Mecanismo afasta o argumento da defesa de que os prejuízos seriam irrelevantes;
o intermediário deve zelar pelo interesse do cliente até a execução da operação no Livro;
o direto intencional deve ser utilizado em observância das demais normas aplicáveis;
a conduta foi mantida mesmo após a acusação, o que afasta a caracterização de erro de proibição;
não há como interpretar o disposto no parágrafo único do art. 30 da Instrução CVM nº 505/2011 senão reconhecendo que o intermediário não pode sobrepor seu interesse ao dos clientes;
se não é possível implementar um produto sem que se possa evitar a materialização do conflito de interesses, este produto não deve ser oferecido até que seja aperfeiçoado e
a alegação de que a conduta seria permitida em outros países não é correta, pois, as normas estrangeiras mencionadas permitem a atuação desde que a corretora não tenha acesso ao fluxo de ordens de seus clientes, e não é isto o que ocorre com o Mecanismo. Além disso, o julgamento analisou a conduta da Corretora perante o direito brasileiro.

Nos referidos votos, os membros da Turma fundamentaram as absolvições com os seguintes argumentos:

quanto à acusação de práticas não equitativas, os membros da Turma votaram pela desclassificação da infração à Instrução da CVM nº 8/1979, por entenderem estar configurado conflito aparente de normas, que se resolve pela especialidade, prevalecendo, no caso, a regra mais específica de conflito de interesses;
quanto à acusação de falha de controles internos, entenderam que os controles seriam adequados para refletir a verdade na ótica da Corretora e
quanto ao Operador 1, os Conselheiros entenderam que o produto foi desenhado e implementado pela pessoa jurídica da Corretora, não tendo o operador o dever de se colocar contra o empregador, como teria um diretor estatutário.

O membro da Turma que votou pela absolvição entendeu que os acusados agiram com convicção justificável, ainda que equivocada, de que estavam atuando corretamente, por falta de clareza nas regras vigentes sobre os limites do uso do direto intencional, o que caracterizaria o erro de proibição.

A Corretora e o DRM apresentaram recurso contra decisão da Turma, no qual argumentaram, em síntese, que:

ao considerar, na condenação e dosimetria, período posterior ao delimitado no Termo de Acusação, a decisão violou princípios do devido processo legal, contraditório e ampla defesa;
ao considerar resultados até a data da cessação da prática ou o trânsito em julgado, a dosimetria da pena conferiu à multa disciplinar natureza de multa cominatória, o que seria irregular;
os recorrentes não atuaram com dolo de preterir clientes e tomaram todas as medidas para evitar o preterimento;
os ganhos que a Carteira Própria obteve com o Mecanismo foram revertidos em benefícios para os investidores, por meio da zeragem da cobrança de corretagem;
o art. 3º, inciso VI, da Medida Provisória nº 881/2019 afasta os efeitos de normas infralegais pensadas para contextos fáticos ultrapassados, como a preterição de clientes e o conflito de interesses, por força do avanço econômico e tecnológico;
o Mecanismo funcionou com base nas normas vigentes à época;
a suposta infração da regra do art. 30, parágrafo único, da Instrução CVM nº 505/2011 decorreu de erro de proibição inevitável e
as condições para uso das ofertas Retail Liquidity Provider (“RLP”) previstas na nova norma editada pela B3 já são essencialmente atendidas pelo Mecanismo.

O recurso foi julgado pelo Pleno do Conselho de Supervisão, em 12.8.2019. Na data de julgamento, o Conselho de Supervisão era composto por 10 membros com direito a voto, dos quais 2 Conselheiros se declararam impedidos. Os 8 Conselheiros que participaram do julgamento decidiram, por 5 votos a 3, pela manutenção da decisão da Turma.

Os 5 Conselheiros que votaram pela manutenção integral da decisão da Turma destacaram que:

a BSM não é contra a inovação e ponderou os benefícios do Mecanismo, delimitando a acusação às operações que resultaram na materialização do conflito de interesses;
não houve prejuízo à ampla defesa e ao contraditório, pois (1) a defesa teve a oportunidade de se manifestar e se manifestou sobre os resultados da atuação do Mecanismo após 31.8.2016; (2) a conduta é a mesma e não foi alterada; (3) instaurar novo processo, com exatamente a mesma acusação, para abranger período posterior, iria contra os princípios da utilidade, eficácia e economia processual e (4) há precedentes da BSM e da CVM em que se entende que a continuidade da conduta deve ser apurada em único processo;
os recorrentes aceitaram, conscientemente, o risco de materialização de conflito de interesses, ao manter o Mecanismo em funcionamento;
a partir do momento em que os recorrentes têm conhecimento de que as ofertas de clientes registradas com prioridade de execução no Livro reiteradamente deixaram de ser atendidas, sua ciência do conflito de interesses é inequívoca (certeza estatística);
não estão presentes os elementos para caracterização do erro de proibição na medida em que (1) não houve orientação de autoridade que induzisse os Recorrentes ao erro; (2) não havia outros agentes atuando em erro semelhante no mercado e (3) a Corretora não interrompeu a prática depois de alertada pela BSM;
a prevenção do conflito de interesses é regra internacionalmente consolidada que não deve ser afastada com a introdução de novas tecnologias;
o RLP difere do Mecanismo na medida em que elimina a possibilidade de materialização de conflito de interesses que motivou a instauração do PAD 12/2016 e
a B3 e a CVM não transigiram com a vedação estabelecida no parágrafo único do artigo 30 da Instrução CVM nº 505/2011.

Os 3 Conselheiros que votaram pela reforma da decisão da Turma e absolvição dos recorrentes destacaram que:

o processo foi útil, pois contribuiu para o aperfeiçoamento do Mecanismo, com redução das situações de materialização do conflito de interesses e para a criação da regra do RLP que eliminou a possibilidade das ocorrências objeto da acusação;
a Corretora agiu com diligência máxima para evitar as irregularidades apontadas pela acusação e as situações remanescentes decorrem o intervalo de tempo entre a verificação do Livro pelo Mecanismo e o registro do direto intencional, que foge ao controle da Corretora;
havia uma lacuna regulatória que foi preenchida com a edição da nova norma;
o produto não foi criado para prejudicar clientes e não havia interpretação para casos como este e
não havia nas normas do direto intencional a clareza da proibição, o que permitia que as operações fossem realizadas com razoável dúvida, caracterizando o erro de proibição escusável.

O Pleno do Conselho de Supervisão da BSM manteve a decisão da Turma, que condenou a Corretora à pena de multa correspondente a 1,5 vez o ganho da Corretora com as operações em que houve materialização do conflito de interesses. O valor da multa aplicada ao DRM foi de R$ 500 mil. Parte do valor pago pelos recorrentes a título de multa, correspondente a R$ 83.775,45, será revertido para ressarcimento total dos clientes que tiveram ofertas executadas a pior preço após atuação do Mecanismo.

O resultado para cada acusado do PAD 12/2016 está sintetizado na tabela a seguir:

	ACUSAÇÃO	RESULTADO
	ACUSAÇÃO	Termo de Compromisso	Absolvição	Condenação
Corretora	• Práticas não equitativas (incisos I e II, alínea ‘d’ da Instrução CVM nº 8/1979) • Atuação em conflito de interesses (art. 30, § único, da Instrução CVM nº 505/2011) • Falha de controles internos (art. 31, § único, inciso I, da Instrução CVM nº 505/2011)	• Encerramento parcial do PAD 12/2016, referente ao período de 2.1.2015 a 14.8.2016: - Pagamento à BSM de R$3.676.608,72; - Ressarcimento de clientes no montante de R$380.422,63	• Práticas não equitativas (incisos I e II, alínea ‘d’ da Instrução CVM nº 8/1979) • Falha de controles internos (art. 31, § único, inciso I, da Instrução CVM nº 505/2011)	• Atuação em conflito de interesses (art. 30, § único, da Instrução CVM nº 505/2011) no período de 15.8.2016 a 2.8.2019: - Multa de 1,5 vez o ganho com conflito; - Ressarcimento de clientes no montante de R$83.775,45
DRM	• Práticas não equitativas (incisos I e II, alínea ‘d’ da Instrução CVM nº 8/1979) • Atuação em conflito de interesses (art. 30, § único, da Instrução CVM nº 505/2011) • Falha de controles internos (art. 31, § único, inciso I, da Instrução CVM nº 505/2011)	• Encerramento parcial do PAD 12/2016, referente ao período de 2.1.2015 a 14.8.2016: - Pagamento à BSM de R$344.682,07	• Práticas não equitativas (incisos I e II, alínea ‘d’ da Instrução CVM nº 8/1979) • Falha de controles internos (art. 31, § único, inciso I, da Instrução CVM nº 505/2011)	• Atuação em conflito de interesses (art. 30, § único, da Instrução CVM nº 505/2011) no período de 15.8.2016 a 2.8.2019: - Multa de R$500 mil;
DCI	• Falha de supervisão (art. 3º, inciso II, da Instrução CVM nº 505/2011)	• Encerramento parcial do PAD 12/2016 referente ao período de 2.1.2015 a 14.8.2016: - Pagamento à BSM de R$344.682,07	• Falha de supervisão (art. 3º, inciso II, da Instrução CVM nº 505/2011)
Operador 1	• Práticas não equitativas (incisos I e II, alínea ‘d’ da Instrução CVM nº 8/1979)	• Encerramento parcial do PAD 12/2016 referente ao período de 2.1.2015 a 14.8.2016: - Pagamento à BSM de R$114.894,02	• Práticas não equitativas (incisos I e II, alínea ‘d’ da Instrução CVM nº 8/1979)
Operador 2	• Práticas não equitativas (incisos I e II, alínea ‘d’ da Instrução CVM nº 8/1979)	• Encerramento integral do PAD 12/2016: - Pagamento à BSM de R$114.894,02

Dessa forma, o processo foi concluído em duas fases: (1) celebração de Termo de Compromisso para encerramento da acusação referente à atuação do Mecanismo no período de 2.1.2015 a 14.8.2016, por meio do qual, a Corretora, os Diretores e os Operadores pagaram à BSM o valor total de R$ 4.976.183,53, do qual o montante de R$ 344.682,07 foi revertido para ressarcimento de clientes da Corretora e (2) julgamento da acusação referente à atuação do Mecanismo no período de 15.8.2016 a 2.8.2019, que resultou na condenação da Corretora e do DRM ao pagamento de multa de 1,5 vez o ganho da Corretora com operações em que houve a materialização do conflito de interesses, sendo que deste montante, o valor de R$ 83.775,45 será revertido para ressarcimento de clientes da Corretora.